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ST新梅:瑞华会计师事务所(特殊普通合伙)关于中国证券监督管理

时间:2020-01-14 11:17    作者:admin     点击:

  简称“公司”、“上海新梅”) 及广东爱旭科技股份有限公司(以下简称“标的公司”、

  “爱旭科技”)共同委托,作为上海新梅重大资产置换及发行股份购买资产的审计

  重组委”)2019年第35次会议审核,上海新梅重大资产置换及发行股份购买资

  旭科技围绕管式PERC技术已获得约300项目专利,具有较高的专利护城河,爱旭

  科技2018年PERC电池出货量全球第一,2019年全部产线均为具有核心技术保护

  的“管式”高效PERC电池;天津新增产能全球第一家可以量产生产166mm电池,

  置,爱旭科技拥有管式PERC技术专利,转换效率稳定高于行业平均水平。行业

  已进入10GW级时代,“专业化”模式为主流的量产规模门槛及技术门槛不断提

  场超过10年,PERC技术经过多年技术积累,预计可引领市场近10年。预测期内

  PERC技术市场领先优势明确,PERC是颠覆性的技术,已经得到市场的认可。爱

  旭科技掌握的管式PERC技术是可以在提升转换效率和增加单片发电量方面不断

  升级和叠加的技术,2019年至今量产转化效率提升已至22.5%以上、全球率先推

  出双面、双测、双分档PERC产品,天津试生产166mm规格的电池比现有规格电

  龙头企业,在硅片采购方面具有明显的议价优势,结合先进的技术和智能化工厂,

  会数据,2018年,我国太阳能光伏发电新增装机容量44.26GW,继续引领新增

  源新增装机容量的36%(火电33.1%、风电16.9%、核电及水电14%)。全年集

  中式电站新增装机容量约23.30GW,分布式光伏新增装机容量约20.96GW。

  题逐步改善等推动光伏发电环境不断优化。预计2019、2020年国内新增光伏市

  因此带动了全部光伏产品的需求。2018年,全球光伏新增装机市场达到106GW,

  伏成本快速下降,2019年海外市场全面增长,欧盟市场快速复苏,美国市场的

  的60GW大幅增长到85GW左右,国内市场也将会出现恢复性增长。”2019年,

  将保持增长,预计全年全球光伏新增装机量将超过110GW,乐观情形下甚至达

  的市场占比将为50.6%,可以估算,2019年PERC电池的市场需求为55-60GW。

  行业权威研究机构PVInfolink对单晶PERC电池片未来市场需求更加乐观,预计

  2019年全年PERC电池出货量将比2018年翻一倍,出货量为65GW,2020年持

  测,2019年预计新增装机11GW,有望成为全球第二大市场。同时,印度有望

  在2020年累计装机达到100GW。但印度本土产能有限,严重依赖中国进口。据

  CPIA数据,印度2017年新增装机中,组件90%以上依赖进口,80%以上从中国

  对光伏电池,美国对每年的首个2.5GW之内的进口电池免征关税,进口总量超

  过2.5GW之后将被征收特别关税,税率从第一年的30%逐年降低,每年降5%,

  最后一年为15%。未来两年,随着抵扣税率和组件价格的逐步下调,美国市场前

  景仍然趋向乐观。组件方面,2019年6月13日,经美国联邦贸易部门(Federal trade

  authorities)裁定,双面太阳能组件将不再受201条款的约束。太阳能组件产品的

  2018年,美国市场光伏新增装机10.6GW。预计2019年美国全年光伏装机

  在12GW左右。未来5年,美国光伏装机将翻番。到2023年,美国年装机量将

  中国的最低价格限制条款(MIP)。2017年欧洲装机8GW,大部分组件来源于东

  南亚和台湾,我国出口仅占25%左右。2018年,欧洲整体装机11GW,需求增

  长明显。IEA预计欧洲新能源新增装机有望翻倍,预计组件价格下降将激发年均

  水电水利规划总院发布的《中国可再生能源发展报告2018》认为,2020年

  将是中国光伏发电全面平价上网的开元之年。预计到2035年,全民光伏将为实

  对于全额上网的光伏项目,平价水平的合理电价等于或低于0.35元/kWh,,

  对于自发自用的光伏项目,只需要达到或低于0.5元/kWh就能实现平价。2019

  年,光伏发电全额上网项目在三类资源区的上网电价为0.4,0.45和0.55元/kWh。

  目前,全国范围发电侧仍无法完全实现平价,但相比2016年的0.8,0.88和0.98

  除了上述项目之外,还有超过15GW的平价项目将于2019-2020年开始建设并投

  截至2019年7月31日,全国多个平价上网项目已开工建设,剩余项目也将陆续

  市场。2019年,7月5日,巴西A-4可再生能源拍卖中,光伏平均中标电价1.75美分

  /千瓦时(按最新人民币对美元汇率计算,1.75美分约为0.12元人民币)已成为行业发

  展新里程碑——创造世界光伏电价新记录。美国是0.18元/千瓦时,墨西哥为0.13元/

  2019年5月,国家能源局发布了《关于2019年风电、光伏发电项目建设有关事项的

  通知》,启动了2019年光伏发电国家补贴竞价项目申报工作。7月11日,国家能源局正

  式公布了《国家能源局综合司关于公布2019年光伏发电项目国家补贴竞价结果的通知》

  除此之外,加上此前已安排和结转的户用光伏项目、光伏扶贫项目、平价示范项目、

  领跑者基地项目、特高压配套外送和示范类项目等,今年光伏发电项目建设规模在

  50GW左右,预计年内可建成并网的装机容量在40-50GW左右,能够保障光伏发电产

  个新机制后,光伏发电发展的市场化导向更明确、补贴退坡信号更清晰、财政补贴和

  消纳能力落实的要求更强化、“放管服”的改革方向更坚定。2019年是实行新机制的第

  一年,通过开展竞价,推动了光伏发电补贴退坡,进一步坚定了光伏发电平价信心。

  用光伏到工商业分布式乃至现代农业生产,各领域都有着十分广泛的应用。尤其是自

  国家发改委发布的《可再生能源发展“十三五”规划》提到:“全面推进分布式光

  伏和‘光伏+’综合利用工程。继续支持在已建成且具备条件的工业园区、经济开发区

  等用电集中区域规模化推广屋顶光伏发电系统;积极鼓励在电力负荷大、工商业基础

  在应用市场方面,通过领跑者项目的实施,探索出“光伏+农业”、“光伏+渔业”、

  “光伏+煤矿沉陷区治理”、光伏建筑一体化等多种“光伏+”新业态,实现了光伏与

  以“光伏+农业”为例,光伏农业是指在农业生产实践过程中,为了实现一地多用,

  提高单位土地产出率,在农业经营设施(或单元)的基础上科学设计、合理嫁接光伏的

  经营模式。在光伏电站设计、建设、运营过程中,预留给农业种植、养殖所必需的空

  间,确保在光伏电站正常发电的同时,满足植物、动物的生理需求,达到农光互补的

  效果和效益最大化的结果,实现生态农业、循环农业技术模式集成与创新,为农业可

  “光伏+农业”是一种新兴的农业形式,不仅解决了取水灌溉等农业机械动力所需

  要的供电问题,避免了光伏产业和农业争地的情况,还可以将光伏发电多出来的电卖

  给国家电网,增加土地单位收益。目前光伏农业主要有四大模式,即光伏种植、光伏

  养殖、光伏水利、光伏村舍,其中又分为菌菇光伏、渔光互补、蔬菜(瓜果)光伏、

  畜禽(牧业)光伏、林光、药材光伏、生态光伏、水利光伏等。在当下光伏行业快速

  的新途径,具有明显的产业带动和社会效益,通过光伏电站的建设,能带动贫困落后

  根据国家可再生能源信息管理中心发布的信息,2019年可再生能源电价附加补助

  资金拨付程序已启动,2019年国家可再生能源电价补贴资金预算总额约866亿元。根

  据财政部下发《可再生能源电价附加补助资金预算的通知》,资金拨付时,应优先保障

  光伏扶贫、自然人分布式光伏等涉及民生的项目,确保上述项目补贴资金足额及时拨

  2019年6月28日,在国新办召开的政策吹风会上,国家能源局副局长綦成元透

  露,为确保今年完成新一轮农网改造升级任务,将加大投资力度,今年下达农网改造

  升级2019年中央投资计划361亿元,其中中央预算内投资140亿元,全部用于贫困地

  倾斜支持,目前已经取得了初步成效。綦成元介绍,为加快深度贫困地区农网改造升

  级步伐,国家能源局实施“三区三州”农网改造升级攻坚3年行动计划(2018—2020

  年),涉及210个县的8769个行政村,以及新疆生产建设兵团的32个团场181个连队,

  惠及人口2542万人;组织西藏编制最后孤网县实施方案,加快孤网县联网进程;加强

  农网接入光伏扶贫项目,截至2018年底,全国26个省份农网接入1930万千瓦光伏扶

  2019年4月19日,国家能源局、国务院扶贫办日前下达“十三五”第二批光伏

  扶贫项目计划。本次计划共下达15个省(区)、165个县光伏扶贫项目,共 3961个村

  级光伏扶贫电站,总装机规模超过1.67GW,帮扶对象为3859个建档立卡贫困村的超

  2. 电池产能扩张特点:(1)PERC电池替代常规单晶、多晶电池不可逆转且速度

  加快;(2)新增产能包括新建产线及旧有产线改造,改造产能竞争力有限;(3)爱旭

  科技围绕管式PERC技术已获得约300项目专利,具有较高的专利护城河,爱旭科技

  2018年PERC电池出货量全球第一,2019年全部产线均为具有核心技术保护的“管式”

  高效PERC电池;(4)天津新增产能全球第一家可以量产生产166mm电池,义乌二期

  产能将进一步提升单片电池发电量,爱旭科技更先进的新增产能将持续引领行业突

  (1)新增PERC电池产能逐渐完成对常规单晶、多晶电池的替代,该逆转已不可

  根据中国光伏行业协会的数据,2018年,PERC电池市场份额由2017年的15%

  迅速提升至33.50%,预计2019年将超过全市场份额的一半,至2021年占比将达到约

  61%,远超常规单晶、多晶17%的份额。而根据ITRPV的预测,到2019年以单晶PERC

  电池为代表的高效电池市场份额将快速提升至50%,到2026年高效电池将完全取代常

  根据中国光伏行业协会、PVInfoLink的数据显示,新增电池产能基本是PERC电

  池对常规单晶、多晶电池的替代;同时,2018年,全球硅片、电池片及组件的产能、

  产量情况如下图。因此,2019年,PERC电池的产能大约为88GW。根据行业主要电

  池公司的公告,大部分新增PERC产能均于2019年下半年及2020年开始建设投产,

  (2)PERC电池产能扩张主要包括多晶/单晶产线进行技改和新建产线两个路径,

  技改路径形成产能受原产线工艺水平限制,转换效率、产品品类竞争力有限;新建产

  PERC技术的另一大优势在于通过增加一定的生产环节,常规多晶/单晶产线可以

  通过技术改造,变成PERC产线,增加PERC产能。目前通过技改新增PERC产能无有效

  统计数据。技改的成本较高,而且技改形成的产线非硅成本较高,产品转换效率低于

  新建产线,且产品技术提升难度较高。如爱旭科技佛山部分多晶产线改建成PERC产线,

  此行业内主要新建产能集中在晶科集团、通威股份、隆基股份等行业龙头企业。晶科

  集团《2018年年度报告》预测,2019年电池产能为10GW,其中单晶PERC电池产能为

  9.2GW。根据通威股份《2018年年报》及相关公开信息,其2019年单晶PERC电池产能

  约为9GW。隆基股份《关于制订未来三年(2019-2021)产品产能规划的公告》披露,

  爱旭科技围绕管式PERC技术已获得约300项目专利,具有较高的专利护城河,爱

  旭科技2018年PERC电池出货量全球第一,2019年全部产线均为具有核心技术保护的

  “管式”高效PERC电池。爱旭科技预测期PERC产能主要为新建产能,包括天津一期、

  义乌一期和义乌二期,以及佛山部分新建PERC产能,上述产能市场竞争力强,可以扩

  展形成方单晶、双面PERC等优质产品,形成差异化竞争,该部分有竞争力的产能主要

  为晶科9.2GW,通威股份9GW,隆基股份10GW,不能满足PERC电池市场需求。

  (3)爱旭科技预测期主要为新建产能,主要生产最先进的方单晶、166mm、双

  2018年,爱旭科技推出的具有核心技术的管式PERC电池量产转换效率取得行业

  突破,作为“平价上网”时代需求最大的产品,受到市场热捧,推动行业更高效率、

  更低度电成本产品的量产突破。根据PVInfoLink的数据显示,2018年,爱旭科技PERC

  电池全球出货第一,双面PERC电池出货同样全球第一。截至2019年1月,爱旭科技

  全部产能均为PERC电池,且在新增产能投产后,改造产能仅占约10%;同时,爱旭

  科技相继推出更先进的方单晶PERC电池、166mm的大面积PERC电池,“双面、双

  爱旭科技首创的“双面、双测、双分档“及“双面PID Free”量产技术,大幅提

  升双面组件的可靠性,降低电站端失配的风险,可以满足25年甚至更长时间的使用寿

  条款的约束。太阳能组件产品的出口成本将不用再支付25%的费用,这对标的公司等

  少数可以生产双面高效电池的公司属于利好消息。受技术能力限制,该部分市场供给

  3. 从竞争态势来看:A. 经营模式方面,光伏电池行业公司类型包括全产业链模

  式和专业精细化模式,同行业主要公司有序扩产,“垂直一体化”公司中电池片成为

  短板,随着专业化电池厂商崛起,未来“精细化”管理模式成为发展趋势。B. 技术水

  平方面,爱旭科技拥有管式PERC技术专利,转换效率稳定高于行业平均水平。C. 行

  业已进入10GW级时代,“专业化”模式为主流的量产规模门槛及技术门槛不断提高;

  规模化、精细化管理、智能制造以及人工智能大数据的积累和运用能够最高效地发挥

  的叠加,有效降低企业经营风险,并获取较高的毛利率。如协鑫(集团)在原本立足

  的多晶硅环节外,相继进入了产业链上的其他环节,成为业内最接近于实现“垂直一

  体化”全产业链模式的企业。除了协鑫(集团)外,部分企业也实现了部分链条的整

  合,如通威集团在多晶硅、太阳能电池和电站运营等环节的规模均进入全国前列,而

  管理,提高产品质量,降低生产成本,使得企业在产业链其中一个环节做到最强,以

  和规模扩张提出新要求,“垂直一体化”模式受到资金、技术、管理限制,难以在各个

  环节均保持优势。晶硅太阳能电池领域,“专业精细化”模式更有利于发展。规模优势

  通威股份:2019年3月通威股份启动了成都四期及眉山新建项目,预计2019年底公

  横店东磁:太阳能部将继续发展高效电池、组件技术,扩大高效PERC单晶电池片

  产能,整合外部电池产能,提升差异化优势,积极拓展海外业务。光伏部采用多种营

  销模式同步推广开发,增加分布式EPC工程的承建,逐步提升省内品牌影响力。(2018

  东方日升:2019年度公司将在现有产能的基础上,推进江苏金坛5GW 高效单多

  晶光伏电池、组件制造基地二期项目、浙江义乌5GW 高效单多晶光伏组件制造基地

  场供给,在2018年底单晶产能基础上,计划单晶硅棒/硅片产能2019年底达到36GW,

  达到25GW,2021年底达到30GW,进一步巩固高效单晶一体化龙头地位。(公司公告)

  阳光中科:阳光中科目前生产规模达到年生产太阳能电池片1140MW,为满足市

  场需求,增强市场竞争力,提高电池光电转化率,拟增加10亿元对714MW单晶硅项目

  生产工艺进行技术改造,技改后年产单晶硅太阳能电池片2,500MW。(公司官网)

  (4)“专业化”电池厂商崛起,未来“精细化”管理模式成为趋势,爱旭科技凭

  光伏产业与半导体产业发展路径类似,其未来发展方向也逐渐向半导体产业靠拢,

  从计算机时代的Intel+Windows(Wintel)起,半导体行业构筑了硬件+生态的强大

  壁垒。Intel占据全球半导体第一大企业长达25年之久。随着智能硬件的发展进入智能

  手机时代,硬件方面全球半导体进入比Fabless+Foundry(垂直分工)更加精细的高度

  专业化分工,生态方面则有ARM公司与谷歌的崛起,形成了新的生态与“Wintel”分

  庭抗礼,台积电也专注于产业链其中一环而发展成为全球半导体最领先的企业之一。

  为导向的初级阶段,半导体制造商在市场中充当主要角色,半导体设计只作为附属部

  门而存在;第二次变革,无生产线的IC设计公司(Fabless)与标准工艺加工线(Foundry)

  相结合的方式开始成为集成电路产业发展的新模式,此时产业开始以客户为导向;第

  三次变革,半导体产业跨入以竞争为导向的高级阶段,开始以人才知识竞争、密集资

  本竟争为核心,产业结构向高度专业化转化成为一种趋势,开始形成了设计业、制造

  焦点,产业集中度将进一步提高,高效电池产业化进程将加快,专业化厂商逐渐崛起。

  同时,“平价上网”时代,加速了常规电池技术以及部分落后产能的淘汰,使市场形成

  专业化、寡头化的格局。目前,主要专业化厂商包括通威股份、爱旭科技、江西展宇、

  竞价机制将推动产业从以往粗放式发展转为精细化发展,从拼规模、速度、价格转为

  拼质量、拼技术、拼效益,推进平价上网早日实现。当前光伏技术发展呈现“快、多”

  的特点,企业要加强前沿技术开发,加快创新迭代节奏,同时把握好技改步伐。光伏

  2017年爱旭科技开始建设行业第一家3.8GW产能的义乌一期生产基地,义乌一期

  基地通过采用先进工艺,大型化、专业化设备,实行大批量生产,利用机器视觉等替

  代人工筛选,利用物联管理替代人工运输和分送,降低单位产品成本的同时,大大提

  未来,随着天津一期、义乌二期高效PERC电池新建产能的陆续投产,爱旭科技

  的产能将提升至13GW,成为全球规模最大的高效电池厂商之一。同时,在总结义乌

  一期智能制造成功实施的经验基础上,新增产能将继续提高规模化、专业化、智能化,

  (5)同行业主要公司技术水平情况:爱旭科技拥有管式PERC技术专利,转换效

  2017年以来,爱旭科技管式PERC技术研发成功之后,其量产转换效率提升更加

  PERC电池原来生产成本过高的问题,使得PERC电池相较其他高效电池技术路线的

  截至2019年5月31日,爱旭科技已获授权专利456项,与PERC技术相关专利

  302件,其中发明专利19项,实用新型专利102项,外观设计专利181项。以上授权

  爱旭科技通过对电池产品外观、原辅材料(如浆料)、电池制造工艺、生产设备等

  方面的技术专利布局,从电池的结构和图案设计、生产制造、设备工装夹具等各方面

  核心技术进行了全方面的保护,形成了管式PERC技术的全面专利壁垒,有效降低了

  核心技术被盗用、被模仿的风险,实现标的公司管式perc技术优势的保障,全面巩固

  (6)行业已进入GW级时代;智能制造能够最高效地发挥规模优势,2017年爱旭

  科技建设行业第一家高智能化程度3.8GW产能的义乌基地,承诺期天津和义乌二期将

  2018年4月11日,工业和信息化部联合住房和城乡建设部、交通运输部、农业农村

  (2018-2020年)》(工信部联电子〔2018〕68号,以下简称“《智能光伏计划》”)。

  求而兴起并快速发展的朝阳产业,也是未来全球先进产业竞争的制高点,其重要性随

  着国际绿色能源需求拓展而日益凸显。从行业发展自身来说,当前我国光伏产业发展

  正处于从追求规模与速度向重视效益与质量转变的关键时期,充分利用物联网、云计

  算、大数据、智能硬件、移动宽带互联等新一代信息技术,推动光伏产业从自动化向

  智能化升级,加快实现智能制造和智能应用,已成为产业发展的必然趋势。为进一步

  提升我国光伏产业发展质量和效率,加快培育新产品新业态新动能,实现光伏智能创

  新驱动和持续健康发展,支持清洁能源智能升级及应用,按照《中国制造2025》和“十

  售领域变得越来越明显。2017年爱旭科技开始建设行业第一家3.8GW产能的义乌一期

  生产基地,义乌一期基地通过采用先进工艺,大型化、专业化设备,实行大批量生产,

  利用机器视觉等替代人工筛选,利用物联管理替代人工运输和分送,降低单位产品成

  本的同时,大大提高了产品标准化、专业化和通用化程度,取得显著的经济效果。

  4. 从技术壁垒来看,颠覆性的技术更新速度慢。常规多晶及常规单晶引领市场超

  过10年,PERC技术经过多年技术积累,预计可引领市场近10年预测期内PERC技术市

  场领先优势明确,PERC是颠覆性的技术,已经得到市场的认可,爱旭科技掌握的管

  式PERC技术是可以不断升级的技术,2019年1-6月升级至方单晶、双面双测PERC产

  品。爱旭科技承诺期将不断加强研发投入,以保持公司PERC电池技术的领先优势。

  占领市场超过10年。PERC电池实际上从真正诞生到现在已经二十年,1989年出现第

  一个PERC电池;2010年单晶PERC技术出现,并于2015年开始逐渐量产,随着技

  术不断优化及成本的下降,PERC电池于2018年得到大规模量产突破,开始了对常规

  PERC技术经过这二十年的发展才刚刚进入到产业大规模的占主流技术的地位,

  一个技术一旦形成主流,就会对低端产品空间有一个很大的挤压。随着效率提高与成

  本的快速降低,PERC电池将至少保持5~10年的支配地位,其他技术难以对其形成冲

  由于PERC技术的发展成熟及成本的下降,单晶PERC产品将逐渐完成对常规单晶

  和多晶产品的替代。根据中国光伏行业协会的数据,2018年,PERC电池市场份额由2017

  年的15%迅速提升至33.50%,预计2019年将超过全市场份额的一半,至2025年占比将

  达到约61%,远超常规单晶、多晶等其他电池的份额。PERC是颠覆性的技术,在“平

  而根据ITRPV的预测,到2019年以单晶PERC电池为代表的高效电池市场份额将快

  速提升至50%,到2026年高效电池将完全取代常规电池,到2029年仍将保持70%左右

  爱旭科技围绕自主研发并取得量产规模突破的管式PERC技术,已形成300项左右

  的专利技术,不断引领行业进步。围绕管式PERC技术,爱旭科技继续革新,从单面PERC

  升级至双面、SE-PERC、方单晶等多品类产品,形成“双面、双测、双分档”技术。

  标的公司通过激光局域掺杂的方法,实现非均匀分布的选择性发射极(p-n结),

  以降低p-n结区的俄歇复合,增加太阳能电池的开路电压;降低金属Si的接触电阻,

  降低电流传输损失;降低p-n结区的自由载流子吸收,增加短路电流,最终实现太阳

  能电池电性能的全面提升。电池片转换效率比现有的产品高0.3-0.5 %。

  通过该项目的研发标的公司实现了SE高效PERC电池的量产,截至目前,量产

  来提高电池转换效率及生产良率,从而降低成本,增强了产品的市场竞争力,为标的

  公司带来更高的品牌价值以及更丰厚的利润。此技术不需要改变现有产线,研发完成

  在目前主流PERC电池技术的基础上,叠加双面发电技术,通过优化电池背面结

  构,将背面全铝层的全遮光结构调整为局部铝栅线的受光结构,增加了整体的受光面

  积,从而实现电池的双面发电。相对于高效PERC电池其他叠加技术,单晶双面PERC

  技术工艺简单,容易实现,与现有PERC产线兼容性高,只需对背场印刷精度做简单

  升级即可,关键在于背面铝栅线图形的设计和实现,同时通过调整背面刻蚀工艺,镀

  膜工艺,激光工艺,并匹配特定的铝浆进行印刷烧结,以达到在保证正面转换效率的

  前提下,将背面的转换效率提高至15%以上,额外增加10%~25%的发电量。目前该研

  究项目已经导入量产,标的公司所有产线能够实现双面PERC电池量产,2018年标的

  公司的双面PERC电池产量和出口量均位居世界第一,截至目前爱旭科技双面PERC

  标的公司采用光诱导氢钝化技术,直接对成品PERC电池进行处理,能够很好的

  控制衰减,此技术与现有产线匹配性好,产能大,产品品质稳定。该项目主要是在现

  有的电池工艺下,采用光诱导氢钝化技术,直接对成品PERC电池进行处理,在高强

  光高温下,促进B-O-H钝化态生成,有效减少B-O复合对数量,提高PERC电池抗光

  衰能力,提高PERC持久高效光电转换效率,得到一款低光衰的高效PERC电池产品,

  电池绝对效率衰减降低至2%以下,组件功率衰减小于5%。经过处理后的电池封装为

  组件后,能够为电站持续高效发电提供保证,此项研究进一步提高了标的公司产品的

  2019年,爱旭科技继续取得技术革新,成功推出新一代产品——方单晶电池,电

  池转换效率突破22.5%,可兼容半片、MBB等技术,72版型组件封装效率可达415W;

  成为全球首个实现GW级量产22.5%高效PERC电池的电池企业;同时,爱旭科技创建

  了全球第一个“双面、双测、双分档”的双面电池标准并为客户提供满足标准的双面

  电池。这也是标的公司持续研发、不断对PERC技术进行深层次开发与创新取得的成果。

  成功研发出管式PERC技术,并实现管式PERC技术批量生产;研发双面PERC

  成功推出新一代产品——方单晶电池,电池转换效率可达22.5%,可兼容半片、

  MBB等技术,72版型组件封装效率可达415W;成为全球首个实现GW级量产

  首创“双面、双测、双分档”及“双面PID Free”量产技术,大幅提升双面组件的

  (5)爱旭科技拥有专业研发团队,不断加强研发投入,以保持公司PERC电池技

  上学历,其中技术带头人团队主要由来自日本、中国台湾等地,拥有日本京瓷株式会

  社、台湾积体电路制造股份有限公司等先进半导体企业的管理和技术经验;其他核心

  研发团队人员主要是来自“211”和“985”院校的优秀博士、硕士研究生。

  进行研究,提升产品光伏转换效率,努力降低“度电成本”,提升和增强标的公司的技

  术研发实力;同时,标的公司致力于高效晶硅太阳能电池关键技术在产业化生产中的

  注:正泰新能源数据为其母公司正泰电器财务数据。同行业可比公司2019年1-5月数据为其一季

  2017-2018年度,爱旭科技研发费用增长较快,分别增长53.67%和 94.17%,高于

  注:正泰新能源数据为其母公司正泰电器财务数据。同行业可比公司2019年1-5月数据为其一季

  报告期内,爱旭科技研发费用占营业收入比重高于同行业可比公司平均水平,2016

  截至2018年12月31日,各公司研发人员数量占公司总人数的比重情况如下:

  2018年12月31日,爱旭科技研发人员人数占总人数比重也远高于同行业平均水平。

  基于前述关于行业的市场需求、产能扩张、竞争态势与标的公司的技术壁垒情况,

  A. 全球范围的新能源替代传统能源是必然趋势,为太阳能提供了广阔的市场空间

  境恶化的后果也严重威胁到了社会可持续发展。2018年12月15日,联合国气候变化卡

  托维兹大会顺利闭幕,大会如期完成了《巴黎协定》实施细则谈判。根据《中美气候

  变化联合声明》,美国计划于2025年实现在2005年基础上减排26%-28%的全经济范围

  减排目标并将努力减排28%;中国计划到2030年非化石能源占一次能源消费比重提高

  碳化将是能源发展的基本趋势,太阳能作为可再生能源的重要组成部分,近年来发展

  根据《BP世界能源展望(2019)》的保守预测(渐进转型情景下),在发电领域,

  可再生能源将是增长最快的能源,至2040年,将占新增发电量的50%以上;在总发电

  量中的比例从2017年的8.4%增加到2040年的约30%。其中太阳能和风能是最主要贡献

  B. 2009-2018年,光伏总装机量保持高速增长,年复合增长率超40%。

  2009年全球光伏总装机规模为23GW,2018年累计装机规模接近500GW,年复合

  增长率达到40.16%。十年的时间光伏行业正在突飞猛进的发展,已经成为可再生能源

  的主力军。2019年,在光伏发电成本持续下降和新兴市场拉动等有利因素的推动下,

  全球光伏市场仍将保持增长,预计全年全球光伏新增装机量将超过110GW,乐观情形

  C. 2000年至今,全球光伏发电市场一直处于持续、快速地发展过程中。根据

  SolarPowerEurope的预测,到2021年,全球光伏发电新增装机容量将达到

  本等传统光伏发电市场继续保持快速增长,东南亚、拉丁美洲、中东和非洲等地区光

  伏发电新兴市场也快速启动。在欧洲、日本、澳大利亚等多个国家和地区的商业和居

  民用电领域已实现平价上网。根据中国光伏行业协会数据,2018 年,全球光伏新增装

  机市场预计达到110GW,创历史新高,累计光伏容量超过510GW。2009年至2018年的

  最近十年光伏发电平均年增长率超过40%,成为全球增长速度最快的能源品种。

  中国光伏制造业在欧洲光伏装机量快速增长的背景下,迅速形成规模。2003年至

  2007年间,我国光伏产业的平均增长率达到190%。2007年中国超越日本成为全球最大

  的光伏发电设备生产国。中国光伏产业产能巨大,但“两头在外”,即太阳能级高纯度

  多晶硅原料依赖国外市场供应,而生产的太阳能电池及组件产品严重依赖国外消费市

  2008年,全球金融危机爆发,光伏电站融资困难,欧洲需求减退,中国的光伏制

  造业遭到重挫,产品价格迅速下跌。2009~2010年期间,在全球市场回暖及国家4万亿

  元救市政策的刺激下,中国掀起了新一轮光伏产业投资热潮。2011年末受欧债危机爆

  发影响,欧洲需求迅速萎缩,全球光伏发电新增装机容量增速放缓。而上一阶段的投

  资热潮导致我国光伏制造业产能增长过快,中国光伏制造业陷入严重的阶段性产能过

  剩,产品价格大幅下滑,世界贸易保护主义兴起,我国光伏企业遭受欧美“双反”调

  查。中国光伏制造业再次经历挫折,几乎陷入全行业亏损。中国光伏产业自2011年下

  半年开始陷入低谷。2013年,受政策引导和市场驱动等因素影响,光伏产业开始回暖。

  国际能源署(IEA)预测,到2030年全球光伏累计装机量有望达到1,721GW,到2050

  年将进一步增加至4,670GW,发展潜力巨大。中国光伏产业经过市场洗牌,产业升级,

  产业格局发生了深刻的变化,光伏技术水平和产量质量不断提高,已经成为我国具有

  伏领域的世界著名高校和研究院所,如牛津大学、耶鲁大学、新加坡太阳能研究所、

  从第三批领跑者基地申报情况看,组件转换效率已全面超过单/多晶硅组件入门门槛

  17.8%/17%,多主栅、半片、双面、叠瓦等先进组件技术以及跟踪系统等先进系统技

  术应用范围逐步扩大。同时,通过领跑者项目的实施,还探索出“光伏+农业”、“光伏

  +渔业”、“光伏+煤矿沉陷区治理”、光伏建筑一体化等多种“光伏+”新业态,实现

  组件等产业链各环节,我国进入全球产量前10的光伏制造企业数量均为第一,且产量

  产业结构调整,产品持续升级,重新发掘国内外市场,建立了完整的产业链,产业化

  C. 2018年我国太阳能电池片产量87.2GW,行业整体产出与需求相匹配

  据中国光伏行业协会统计,2018年我国太阳能电池片产量87.2GW,同比增长21%,

  组件产量85.7GW,同比增长14%。考虑到部分产能分布在东南亚和日本、韩国、欧美,

  产能利用更加充分,根据中国光伏行业协会的数据显示,2018年电池片的产能利用率

  D. 技术变革形成供给侧结构调整,PERC电池将对常规多晶/单晶电池形成替代

  光伏行业2016年至2018年是一个技术突破引发市场结构性调整的过程。具体表现

  为上游硅片领域金刚线切割技术大幅度提高单位kg硅料的出片量,硅片切片环节成本

  快速下降,单晶硅片价格大幅度降低。电池片领域一直以来单晶电池片在转换效率上

  优于多晶电池片,随着单晶硅片成本降低,单晶电池片性价比增加,市场份额迅速提

  高。2017年至2018年期间,随着PERC量产技术突破,和硅片价格进一步降低,PERC

  产品市场占有率迅速增加。技术进步同时推动了平价上网的到来,而“531新政”则加

  速了光伏行业淘汰落后产能的步伐,目前光伏行业公司处于整体发展进步阶段,全产

  占比将为50.6%,可以估算,2019年PERC电池的市场需求为55-60GW。行业权威研究

  机构PVInfolink对单晶PERC电池片未来市场需求更加乐观,预计2019年全年PERC电池

  出货量将比2018年翻一倍,出货量为65GW,2020年持续增长至93GW、到2021突破

  E. PERC电池产能扩张主要包括多晶/单晶产线进行技改和新建产线两个路径,技

  改路径形成产能受原产线工艺水平限制,转换效率、产品品类竞争力有限;新建产线

  形成产能小于市场需求。爱旭科技预测期主要为新建产能,且为最先进的方单晶、

  伏产业几经曲折后进入快速发展轨道,技术变革形成供给侧结构调整,PERC电池将对

  常规多晶/单晶电池形成替代,市场份额将得到大幅度的提高,使得PERC产品在未来

  的客户均为行业龙头企业,业绩稳定,与爱旭科技长期合作,订单执行度高。已披露

  阿特斯太阳能有限公司于2001年10月在加拿大成立,截至2018年末员工人数合计12,442

  人。集团总部位于加拿大安大略省,中国区总部位于江苏省苏州市高新区。通过全球战

  略和多元化市场布局,目前在全球六大洲150个国家和地区建立了分支机构。除了作为

  领先的太阳能光伏组件制造商和太阳能整体解决方案提供商,阿特斯在世界各地还拥有

  丰富的公用事业规模太阳能光伏电站项目储备。阿特斯阳光电力集团全球电站项目储备

  根据PVinfoLink的统计,阿特斯2016-2018年组件出货全球排名分别为第3名、第3名

  2016-2018年度,阿特斯实现营业收入分别为28.53亿美元、33.90亿美元和37.45亿美元,

  实现归属于母公司净利润分别为0.65亿美元、1.00亿美元和2.37亿美元。

  爱旭科技向阿特斯销售PERC太阳能电池片,约定2019年度基本销售量为300MW。

  天合光能是一家全球领先的光伏智慧能源整体解决方案提供商,主要业务包括光伏产品、

  光伏系统、智慧能源三大板块。光伏产品包括单、多晶的硅基光伏组件的研发、生产和

  销售;光伏系统包括电站业务及系统产品业务;智慧能源包括光伏发电及运维服务、智

  能微网及多能系统的开发和销售以及能源云平台运营等业务。光伏组件是公司的主要产

  品,组件产品的客户主要为国内外光伏电站开发商和承包商以及分布式光伏系统的经销

  根据商业资讯供应商IHS发布的数据,2018年全球组件出货量约104.30GW,占据全球

  2016-2018年度,天合光能实现营业收入分别为226亿元、262亿元和251亿元,实现净

  框架协议约定爱旭科技向天合光能销售电池片,2019年1月至2019年12月:1,500MW;

  2020年:2,000MW(预估量,以双方签订的年度协议为准);2021年:2,500MW(预估

  晶澳太阳能是实施产业链一体化战略的全球知名的高性能光伏产品制造商,主营业务为

  硅片、太阳能电池片及太阳能电池组件的研发、生产和销售,以及太阳能光伏电站的开

  发、建设、运营等,是工业与信息化部公布的第一批符合《光伏制造行业规范条件》的

  年晶澳太阳能电池产量连续位居全球前二位。截至2018年底,晶澳太阳能拥有电池片产

  能7.30GW,位列全球电池生产厂商第一位;组件方面,晶澳太阳能自2012年以来光伏

  组件生产规模一直稳居全球前十位,组件出货量在2015-2018年连续排名全球前五位,

  其中2018年达到行业第二。截至2018年底,晶澳太阳能拥有组件产能8.18GW。

  2016-2018年度,晶澳太阳能已实现营业收入分别为164亿元、201亿元和197亿元,实

  框架协议约定爱旭科技向晶澳太阳能销售电池片,2018年12月至2019年11月:195MW;

  晶科能源控股有限公司(纽交所代码:JKS),是全球极具创新力的光伏企业。公司为中国,

  美国,日本,德国,英国,智利,南非,印度,墨西哥,巴西,阿联酋,意大利,西班

  牙,法国,比利时以及其他地区的地面电站,商业以及民用客户提供太阳能产品,解决

  方案和技术服务。晶科能源拥有垂直一体化的产能,截止至2019年3月31日硅锭和硅

  片产能达到约10.5GW、电池片产能达到约7.0GW,组件产能达到约11GW。

  晶科能源是连续三年全球出货量第一的组件厂商,晶科能源主打产品Cheetah系列组件

  (高效单晶PERC)、Swan系列组件(高效单晶PERC双面电池搭配透明背板),与爱

  旭的产品高效单晶PERC、高效单晶PERC双面电池的方向契合。据晶科能源网站公开信

  息,2018年底,晶科能源具有电池产能7GW,组件产能10.8GW,预计至2019年底,

  其光伏电池产能10GW(其中PERC电池9.2GW)、光伏组件产能16GW(据晶科能源

  2016-2018年度,实现营业收入分别为214亿元、265亿元和250亿元,实现净利润分别

  框架协议约定爱旭科技向晶科能源销售电池片,具体数量为2018年10月至2019年9月:

  阳光能源控股有限公司于2007年成立,集团为上下游垂直整合太阳能服务的领先供货商。

  其产品不仅向上游及中游工业客户出售,而且直接向终端客户出售。因此,公司进行外

  销例如单晶硅棒及硅片、光伏电池及光伏组件的制造及销售,及光伏系统及光伏电站的

  开发、设计、建造、经营及维修。集团的业务范围覆盖整个光伏产业链,并专注于提供

  2018全球新能源500强企业(236);首屆中国电子材料行业50强企业 (17);中国辽宁省

  2016-2018年度,实现营业收入分别为40亿元、40亿元和30亿元,实现净利润分别为-2.3

  框架协议约定爱旭科技向锦州阳光能源销售电池片,2019年销售300MW,并提供600MW

  此外2019年爱旭科技向韩华新能源有限公司销售收入增加较多,上述公司基本情

  协鑫集成科技股份有限公司(002506.SZ)致力于打造成全球领先的一站式

  根据PVinfoLink的统计数据,2016-2018年,协鑫集成组件出货排名分别为全

  2016-2018年度,协鑫集成的营业收入分别为120亿元、144亿元和112亿元,

  2019年底,组件自主产能5.4GW,高效电池产能3GW,电池需求2.4GW

  全球累计投资建设光伏电站超过4000兆瓦,光伏组件产能达到3500兆瓦,布

  2018年中国光伏组件企业20强第11位、2018年中国光伏电站投资企业20强第

  母公司正泰电器为A股上市公司,2016-2018年集团合并报表收入分别为201

  亿元、234亿元和274亿元,实现净利润分别为26亿元、30亿元和37.6亿元。

  光伏电池片和组件产能分别为2GW和2.5GW,运营端电站权益规模约3GW。

  预计在建的单晶硅电池1,500MW产能和晶体硅电池组件1,400MW2019年投

  Research强调了韩华新能源在品牌知名度、客户满意度、推荐率以及市场份

  额方面的可持续性。此外,继2017年凭借创新钢框组件Q.PEAK RSF L-G4.2

  设立了功率、发电量及度电成本的新标杆。因此,Q.PEAK DUO-G5太阳能

  天津一期项目预计于2019年9月正式投产,2020年1月达到满产,设计产能3.8GW;

  义乌二期项目预计于2020年4月投产,2020年8月达到满产,设计产能3.8GW,截至评

  估报告出具日及重组报告书签署日,天津一期和义乌二期项目施工前的各项用地及行

  政许可证照已经完备。天津一期项目已经取得《不动产权证书》(津(2018)北辰区不

  动产权第1019626号)、《建设用地规划许可证》(2018北辰地证0058)、《建设工程规划

  许可证》(2019北辰建证0008)、《建筑工程施工许可证》(1111)和《关

  于对天津爱旭太阳能科技有限公司年产3.8GW高效硅基太阳能电池项目环境影响报告

  义乌二期项目所占用土地已经取得《不动产权证书》(浙(2019)义乌市不动产权第

  0012567号),义乌二期项目已取得《建设用地规划许可证》(地字第330782(GXQ)

  高效太阳能电池生产基地项目(二期)环境影响报告书审查意见的函》(金环建义〔2019〕

  随着两个新增项目投入生产,爱旭科技2019年至2021年产品产量将得到大幅度的

  提升,由于稳定的产品质量与客户签署了较多的框架协议,预计2019年至2021年爱旭

  a. 2019-2021年,由于爱旭科技在手订单对产销量覆盖率高,新增订单金额较大,

  且上述订单均已顺利执行,2019年1-5月的实际销售量高于预测销售量,因此近3年预

  b. 对于2022-2023年,考虑到爱旭科技作为行业龙头企业,历史期间的销量增长情

  况均高于行业平均增长水平,但本着谨慎性原则,预计销售量增长率为6.2%和5.28%,

  评估预测期产品为单晶PERC电池片,单晶PERC电池片2017年完成技术革命性突

  破,2017-2018年基本完成电池片市场产品格局变革,形成新的市场结构和较为稳定的

  毛利率空间。历史期间PERC产品由于市场需求旺盛曾出现价格上涨,但考虑到产品价

  格会继续随着技术进步,管理精细化程度提高和市场竞争而逐渐降低,但降低幅度将

  明显小于2017-2018年。本着谨慎性原则,2019-2021年,预测的单晶PERC电池片平均

  根据中国光伏行业协会数据,2018年底,单晶PERC组件成本降至约1.44元/W。而

  且,随着电池片转换效率和每公斤硅片出片量的提升,组件成本有望持续下降,预计

  从成本结构上看,电池片是组件主要成本,占比约80%,其余为背膜、边框、玻

  璃、EVA胶膜、接线盒等,组件价格下降倒逼电池片价格下降,爱旭科技预测2019-2020

  2018年至今,行业内主要晶硅电池生产厂商开始筹划改造或扩建PERC电池产线,

  同行业公司与爱旭科技类似规模的项目主要有隆基股份宁夏乐叶年产5GW高效单晶

  电池项目。隆基股份在《2018年度配股公开发行证券申请文件反馈意见的回复》对该

  项目未来销售测算情况为:“隆基乐叶产品为单晶电池片,销售单价预测充分考虑了“平

  价上网”目标驱动的价格下降趋势,在参考Energy Trend和PV InfoLink等第三方机构价

  格预测趋势的基础上进行合理预测。假定项目投产第1年产品价格为1.2元/W(含税),

  低于预测时点的市场价格,并假定从投产第2年起连续五年每年下降2%,投产六年后

  经比对分析,爱旭科技对PERC电池价格预测价格远低于同行业竞争对手,该项目

  数据来源:隆基股份2018年度配股公开发行证券申请文件反馈意见的回复(修订稿)

  2019年1-5月,单晶PERC电池市场需求旺盛,自产自销业务平均销售单价为1.024

  元/W,和2019年预测的平均销售单价0.92元/W相比,可知实际执行单价高于预测单价

  2016-2018年,爱旭科技受托加工业务受加工产品结构不断优化和质量性能稳定提

  升的综合影响,销售单价不断提升,从0.43元/W上升至0.49元/W,涨幅接近14%,预

  测期,受托加工产品结构类型将进一步优化,全部为单晶PERC电池片,但考虑到市场

  竞争加剧影响,本着谨慎性原则,预测未来的加工单价将逐步降低,2019年单价为0.44

  元/W(不含税),后期单价下降并最终稳定在0.32元/W,下降趋势明显。

  从市场定价的角度来看,电池片的销售价格通常等于硅片价格+加工费价格。本次

  评估中,考虑到标的公司的业务类型同时包括了单晶PERC电池片的自产自销和受托加

  工业务,在对标的公司预测数据的分析中,也充分考虑了自产自销业务和受托加工业

  测数据,预测期行业平均单晶硅片成本将由0.38元降至0.27元,爱旭科技充分考虑了上

  游硅片供应商通过销售硅片获得的毛利,二者之间价格差异如下图。根据上市公司隆

  2019年1-5月,受托加工业务平均销售单价为0.48元/W,和2019年预测的平均销售

  进行分析,结合预测期内企业的实际经营数据,爱旭科技预测期内产品销售单价和数

  量明显低于同行业预测水平,不同业务之间的价格匹配度高,实际销售量和销售单价

  均明显高于预测数据,综合上述因素后确认营业收入预测谨慎合理,可实现性强。

  爱旭科技产品的主要成本包括硅片成本和非硅成本(人工、辅助材料和制造费用),

  2018年底,全球硅片产能约为161.2GW,产量约为115.0GW,同比增长9.3%。自

  2014年硅片产能进入新一轮扩产周期以来,硅片产能的年复合增长率超过20%,这一

  方面得益于终端市场的快速增长,拉动硅片需求;另一方面是来自于金刚线切割技术

  引入带来的产能扩张,以及单晶硅片产能大幅新增。2018年单晶硅片产能72.1GW,同

  根据中国光伏协会公告的数据,2018年全球前十大硅片供应商主要集中在国内,

  中国光伏行业协会的报告显示,2018年,硅片行业的规模效应和马太效应非常明

  显。龙头企业产能更大,供给稳定,在国内应用市场需求减弱的情况下仍能保持较好

  的开工率。4家产能超过10亿片(约5GW)企业的产能利用率全年平稳,保持在80%左

  右的水平;年产能低于5亿片(约2.5GW)的企业在“531新政”后产能利用率仅能维持

  动。而且根据两者波动数据测算,电池片的价格波动略小于上游硅片的价格波动,电

  2017年度至2019年1-5月,单晶PERC电池片的单位成本呈下降趋势,主要原因是

  浙江爱旭工厂机械化、自动化、智能化水平较高,随着浙江爱旭的产能爬坡达到满产

  状态,爱旭科技产品的非硅成本得到了进一步的下降。与同行业平均非硅成本相比存

  硅片供应稳定增长的背景下,爱旭科技体现出了良好的议价能力,历史期间硅片成本

  下降幅度较大,2017至2018年,硅片单位成本由1元/W下降至0.58元/W,下降幅度为

  测数据,预测期行业平均单晶硅片成本将由0.38元/W降至0.27元/W,爱旭科技充分考

  虑了上游硅片供应商通过销售硅片获得的毛利,谨慎预测平均单晶硅片成本将由0.48

  2019年1-5月,硅片单位成本下降至0.51元/W,下半年随着上游厂商产能的进一步

  释放,硅片价格将进一步下降,预测全年硅片实际单位成本将低于预测单位成本,进

  2017年度至2019年1-5月,单晶PERC电池片的单位成本呈下降趋势,2018年较2017

  年下降39.21%,主要原因是:A.直接材料中的硅片、正银价格下降导致单位直接材

  料下降;B.2018年度单位直接人工成本较2017年下降17.61%,主要原因是浙江爱旭

  工厂机械化、自动化、智能化水平较高,随着浙江爱旭的产能爬坡达到满产状态,爱

  2019年1-5月,各项成本均有10%以上的降幅,主要系义乌生产基地满产运行及转

  换效率提升带来的成本摊薄。目前,爱旭科技的全部产能皆为单晶PERC电池,其中大

  部分为全新产能,仅佛山基地部分属于改造升级产能。新产能的转换效率和产品品质

  明显优于旧产能。评估预测期内,新建的天津一期及义乌二期皆为全新PERC产能,并

  以双面PERC为主。截至2019年5月,爱旭科技PERC电池非硅成本已降至0.26元/W以下。

  产能3.8GW,比过往的单个车间1GW-2GW,实现了单位土地面积上的更高产出,能有

  效减少生产运营和经营管理的成本,能够更好地实现规模效应带来的成本降低效果。

  2019年1-5月,爱旭科技产品非硅成本降低到0.253元/W,达到国际领先水平。

  2019年1-5月,爱旭科技产品非硅成本降低到0.253元/W,随着产品技术升级、管

  理水平的提升和规模效应的进一步体现,爱旭科技非硅成本将进一步下降,但本着谨

  慎性原则,预计2019年的非硅成本为0.27元/W,后期缓慢下降并稳定在0.21元/W。

  业,在硅片采购方面具有明显的议价优势,结合先进的技术和智能化工厂,使得非硅

  成本明显低于行业平均水平,预测期的单位成本明显高于实际经营成本,因此确认成

  注:由于鸿禧能源未公开其2017年年度报告,鸿禧能源2017年的数据为2017年1-6月的财

  2016-2018年度,同行业可比公司电池片业务平均毛利率分别为20.52%、16.88%

  以及15.05%,与之相比,爱旭科技同期主营业务毛利率分别为19.01%、17.74%以及

  17.89%。2016年度,爱旭科技综合毛利率略低于同行业可比公司平均水平,主要原因

  系爱旭科技2016年度主要产品为多晶硅电池片,与东方日升、通威股份、隆基股份等

  自产硅片的大型厂商相比未有原材料成本优势所致。2017年度爱旭科技综合毛利率略

  高于同行业可比公司平均水平,主要原因系2017年度爱旭科技毛利率较高的单晶硅电

  池片产品及PERC电池片产品销售金额占比大幅提高。2018年浙江爱旭投产后,扩大了

  随着单晶PERC技术的成熟应用,爱旭科技抓住了本次技术革新带来的发展机遇,

  建立了以高效单晶PERC为主的产品路线年向市场推出单晶PERC电池,2018

  年推出叠加SE技术的单晶PERC电池。与普通单晶电池相比,单晶PERC电池具备更高

  转换效率和稳定性,技术复杂度与生产工艺要求更高,故其定价水平与整体毛利率明

  2018年,爱旭科技单晶PERC电池片的单位成本仅为0.88元/W,相比于普通单晶电

  池片,单位成本有所降低。爱旭科技的管式PERC技术提高了电池片的转换效率及良品

  利用RFID、CPS、神经网络等新一代信息技术,基于工业互联网、人工智能建设的高

  效太阳能电池智能制造工厂之一。该智能化工厂的建立,使得爱旭科技的非硅成本大

  预测期,爱旭科技自产自销业务占收入比重为93%以上,占有绝对优势地位,其

  余收入来源为受托加工,收入占比较小;爱旭科技2017-2018年PERC自产自销业务两

  家基地综合毛利率为20.40%和19.88%,根据上述对销售单价和成本单价预测的数据,

  本着谨慎性原则,预测期三家基地的综合毛利率将由18.98%降低至17.86%并最终保持

  稳定,三家基地受托加工业务综合毛利率也逐渐由37.08%降低至34.74%,受此影响,

  爱旭科技预测期综合毛利率由20.17%降低至19%并最终保持稳定。毛利率情况详见下

  A. 淘汰落后多晶单晶产能,增加方单晶、双面产线,将主要产能用于生产毛利率

  2018年以来,爱旭科技不断调整产品结构:一是通过淘汰落后的多晶、单晶电池

  产能,逐步完成高效PERC电池的替代,2019年起,爱旭科技全部产能均转换为PERC

  电池产能。二是调整PERC产线,由原常规PERC产线逐渐转为方单晶和双面PERC为主,

  的毛利率将不断下降。爱旭科技是管式PERC技术的拥有者,是新技术新产品的推动者。

  管式PERC技术是一项基础性高效电池技术,可以叠加双面、半片、SE、多主栅等一

  系列新技术,将会拥有持久的生命力。报告期内,爱旭科技就在管式PERC技术的基础

  上,叠加SE技术,推出SE-PERC电池,叠加双面技术,推出PERC双面电池,使得标

  的公司产品转换效率、发电能力不断提升,受到客户的欢迎。2019年2月,爱旭科技成

  功推出新一代产品——方单晶电池,电池转换效率可达22.5%,可兼容半片、MBB等

  技术,72版型组件封装效率可达415W,极大提升了组件的发电效率。同时,标的公司

  敏锐把握市场未来“大面积电池”的发展趋势,将把天津一期3.8GW高效电池基地建设

  成为全球首家可以全部量产166mm电池的智能化工厂。166mm电池配合MBB多主栅设

  计技术、双面PERC技术等,转换效率可达22.8%以上,72版型组件封装效率可达450W,

  比现在的415W提升8.4%以上。持续保持稳定的研发与创新能力,不断优化产品性能。

  浙江爱旭实现了高度自动化、智能化的生产车间,是国内最早利用RFID、CPS、

  神经网络等新一代信息技术,基于工业互联网、人工智能建设的高效太阳能电池智能

  制造工厂之一。该智能化工厂的建立,使得爱旭科技的材料成本大幅降低。未来期间,

  爱旭科技将继续优化生产管理和成本控制,加强工艺改进,进一步提高产线机械化程

  度,实现节能降耗,强化成本控制能力并提升管理品质,合理优化资源,不断全方位

  爱旭科技在PERC电池片技术上的优势和高性价比,使得爱旭科技成为了全球出货

  量第一的PERC电池厂商,与长期合作伙伴签订的合作合同中已通过“若合同执行期间

  的硅片市场价格有上升或下调,当月电池价格同等幅度做相应的调整,价格调整参照

  隆基股份、中环、协鑫的平均价格调整的时间和幅度”等合同条款明确当硅片涨价达到

  一定幅度时,电池片售价也会随之提高,这种定价销售模式的优化,合作共赢保证了

  E. 继续做好市场拓展,精准把握市场动向,充分利用标的公司在行业领域积累的

  2018年,爱旭科技PERC双面电池出货规模排名全球第一。未来,爱旭科技将继续

  做好市场拓展,根据客户的需求研发更具性价比的电池产品,充分利用其先发优势,

  166mm电池的工厂,能够封装450W以上的组件,为客户带来度电成本更低的产品。未

  来,义乌二期将会进一步导入爱旭科技研发的最新量产技术,为客户带来更具竞争力

  对于财务费用,对于已有借款,按照实际借款金额和实际借款利率计算利息支出,

  对于新增借款,充分预测了借款金额和借款利率,从而保证财务费用预测充分合理。

  加对制造业的支持,尤其是对民营制造业的投资,爱旭科技新建项目既是鼓励投资方

  向,又是民营制造业,将会在融资方面得到大力支持,报告期后新增借款也按照投资

  计划按期取得。2019年预计借款金额20亿元,配合2019和2020年经营性净现金流

  对于在评估报告日尚未取得的20亿元新增借款,按照基准利率上浮35%确定为

  1、从市场来看,光伏行业持续稳定发展,平价上网政策明确,海外大部分光伏市

  场早已实现平价上网,国内光伏电力市场发展速度远高于传统煤电,光伏度电成本不

  断下降、光伏电力竞争力不断加强、光伏应用场景不断增加;在平价上网项目、竞价

  项目、光伏扶贫等推动下,未来中国市场需求稳定;新兴市场国家发展速度加快,传

  统的欧美高端市场也重新恢复高速增长,海外光伏市场整体增长明显,全球光伏市场

  2、从电池产能扩张来看,PERC电池替代常规单晶、多晶电池不可逆转且速度加

  快;新增产能包括新建产线及旧有产线改造,旧有改造产能竞争力有限;爱旭科技围

  绕管式PERC技术已获得约300项目专利,具有较高的专利护城河,爱旭科技2018年

  PERC电池出货量全球第一,2019年全部产线均为具有核心技术保护的“管式”高效

  PERC电池;天津新增产能全球第一家可以量产生产166mm电池,义乌二期产能将进一

  3、从竞争态势来看,同行业主要公司发展情况明朗。光伏电池行业公司类型包括

  全产业链模式和专业精细化模式,同行业主要公司有序扩产,专业化电池厂商崛起,

  未来“精细化”管理模式成为趋势。爱旭科技凭借先发优势奠定领先位置,爱旭科技

  拥有管式PERC技术专利,转换效率稳定高于行业平均水平。行业已进入10GW级时代,

  “专业化”模式为主流的量产规模门槛及技术门槛不断提高;规模化、精细化管理、

  智能制造以及人工智能大数据的积累和运用能够最高效地发挥规模优势,该特点将改

  4、从技术壁垒来看,颠覆性的技术更新速度慢。常规多晶及常规单晶引领市场超

  过10年,PERC技术经过多年技术积累,预计可引领市场近10年。预测期内PERC技术

  市场领先优势明确,PERC是颠覆性的技术,已经得到市场的认可。爱旭科技掌握的管

  式PERC技术是可以在提升转换效率和增加单片发电量方面不断升级和叠加的技术,2019年至今量产转化效率提升已至22.5%以上、全球率先推出双面、双测、双分档PERC

  产品,天津试生产166mm规格的电池比现有规格电池单片发电量增加12%。爱旭科技

  5、通过对同行业预测数据与爱旭科技预测数据进行对比,不同业务之间价格匹配

  性进行分析,结合预测期内企业的实际经营数据,爱旭科技预测期内产品销售单价和

  数量明显低于同行业预测水平,不同业务之间的价格匹配度高,实际销售量和销售单

  价均明显高于预测数据,综合上述因素后确认营业收入预测谨慎合理,可实现性强。

  6、在对爱旭科技预测期营业成本进行定性和定量分析后,爱旭科技作为行业龙头

  企业,在硅片采购方面具有明显的议价优势,结合先进的技术和智能化工厂,使得非

  硅成本明显低于行业平均水平,预测期的单位成本明显高于实际经营成本,因此确认

  7、根据爱旭科技的历史经营数据,结合预测期保证毛利率稳定的具体措施以及预

  问题2. 进一步披露标的公司业绩承诺期间可能的债务风险及解决措施。请独立

  (1)标的公司各项偿债能力指标低于可比公司,但符合标的公司自身发展阶段和

  经营特点,报告期内未出现债务风险。2019年爱旭科技资产负债率接近峰值,未来随

  着资本性支出减少、债务的偿还以及利润积累增厚净资产,2020年开始资产负债率呈

  (2)标的公司承诺期可能的债务风险包括:①市场竞争加剧,货款回收不及预期,

  导致短期流动性风险;②项目建设进度不及预期,经营结果无法实现,偿债能力风险

  增加;③业绩承诺期资产负债率可能增加的风险;④银行贷款到期无法续贷风险。已

  (3)针对标的公司承诺期可能的债务风险,随着爱旭科技未来盈利能力和产品竞

  争力进一步提升,不断加强与其他金融机构的合作,拓展融资渠道,严格管控项目建

  设进度,确保能够如期投产,建立稳健的资金计划管理机制,爱旭科技有能力保障未

  注:同行业可比公司数据取自wind及预披露招股说明书。其中鸿禧能源2017年为其半年报

  1. 报告期各期末,爱旭科技债务结构符合自身发展阶段和经营特点,虽然流动比

  (1)报告期标的公司资产周转效率高,存货及应收账款占款少,经营性现金净流

  入较好,在保证日常经营流动性安全前提下,将富余资金作为盈利预期较好的长期项

  目自有资金投入(如佛山PERC产线新建与技改项目、义乌一期生产基地建设、天津一

  (2)公司2018年资金充裕,为了降低融资成本,提前偿还部分长期借款,减少长

  (3)爱旭科技流动负债规模相对较大,报告期内融资主要依靠债务融资,使得爱

  旭科技的财务杠杆较高,爱旭科技的资产负债结构符合其自身发展阶段和经营特点。

  (4)爱旭科技流动比率、速动比率与通威股份接近,明显低于隆基股份、横店东

  磁。隆基股份于2017年末发行28亿可转债,同时增加了流动资产以及非流动负债,因

  此2017年及2018年的偿债能力较高;横店东磁报告期内未新增较多大额债务,发展较

  13.65%和8.75%。报告期内短期借款余额较大主要原因为:①随着业务规模的快速扩

  大,为满足维持正常运营流动资金需要而增加借款;②为满足多晶生产线升级改造、

  2. 资产负债率高于同行业可比公司,2019年资产负债率接近峰值,未来随着资本

  性支出减少、债务的偿还以及利润积累增厚净资产,2020年开始资产负债率呈下降趋

  根据评估测算,义乌二期和天津一期工程投资总计38.33亿元,爱旭科技未来通过

  经营利润可以补充部分投资,剩余约20亿元计划通过银行贷款解决。目前,子公司天

  津爱旭太阳能科技有限公司已经与渤海银行股份有限公司天津分行签订9亿元的项目

  贷款协议,截至2019年6月底之前该项目贷款实际到账8.3亿元;子公司浙江爱旭太阳

  能科技有限公司已经与中国农业银行股份有限公司义乌分行签署了10亿元的《贷款意

  向书》,与浙商银行、广发银行的项目融资也在审批当中,爱旭科技将选取效率快、条

  件好的银行;2020年开始随着标的公司经营增加现金净流入及资本化性支出减少,资

  (3)2019年5月31日,爱旭科技递延收益科目存在与资产相关的政府补助2.58亿

  元,该部分不属于需要偿还的负债,假设剔除该部分的影响测算资产负债率为64.73%。

  标的公司承诺期业绩预测大部分来自于新增产能项目,若新增产能无法按期投产,

  将对公司未来承诺业绩产生较大影响,未来业绩是公司偿还负债的主要资金来源,因

  义乌二期项目施工建设所需的借款增加,若项目进展与经营活动现金流不达预期,爱

  标的公司融资来源主要靠银行贷款,截至2019年5月31日,爱旭科技短期借款余额

  为37,000.00万元,若未来银行流动性收紧,公司资金可能面临无法续期贷款风险。

  重组报告书已在“重大风险提示”及“第十四节 风险因素分析”披露银行贷款无

  报告期内爱旭科技经营活动产生的现金流量净额分别为12,121.81万元、21,908.23

  75,824.58万元,增幅分别为80.73%和346.10%。经营活动产生的现金流入大幅增加,

  体现标的公司市场地位高、盈利质量好、运营管理能力强。但随着爱旭科技的扩张,

  标的公司报告期内不断增大外部融资的力度,资产债务规模均大幅度增长,报告期各

  期末,爱旭科技流动比率分别为0.65、0.89、0.73和0.67,速动比率分别为0.51、0.75、

  一期以及义乌二期项目施工建设所需的借款增加,爱旭科技的偿债风险将进一步增加。

  提醒投资者关注后续因爱旭科技债务增加将出现无法按期偿还债务的风险。具体包括:

  (1)市场竞争加剧,货款回收不及预期,导致短期流动性风险。目前标的公司主

  要采取先款后货的结算方式,若未来市场竞争加剧,回款无法继续采用先款后货结算

  (2)项目建设进度不及预期,经营结果无法实现,偿债能力风险增加。标的公司

  承诺期业绩预测大部分来自于新增产能项目,目前天津一期项目已进入试生产阶段,

  义乌二期开始基础厂房建设。若新增产能无法按期投产,将对公司未来承诺业绩产生

  较大影响,未来业绩是公司偿还负债的主要资金来源,因此项目建设进度不及预。

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